四 中国住房金融的调控政策及效果

2005年之前，住房金融政策基本以扶持房地产市场发展为主，尤其是2003年房地产业被定位为国民经济的支柱产业之后，迎来超常规发展时期，房地产投资规模迅速提高，住房价格不断攀升。为防范房价过快上涨带来的潜在金融风险，2005年我国真正意义上的第一轮房地产宏观调控启动，随着我国宏观经济形势的不断变化，房地产经历了多轮调控周期。而住房金融政策作为房地产宏观调控的重要工具，也经历了多轮的调整。

（一）第一轮房地产调控中的住房金融政策（2005～2009年）

1.住房金融政策收紧阶段（2005年～2008年8月）

2005年3月17日，《中国人民银行关于调整商业银行住房信贷政策和超额准备金存款利率的通知》（银发〔2005〕61号）发布，旨在通过提高需求方信贷价格来引导合理住房消费，取消了商业银行自营性个人住房贷款的利率优惠政策，并将利率上限放开，实行下限管理，下限利率水平为相应期限贷款基准利率的90%；同时将住房价格上涨过快地区个人住房贷款最低首付款比例由20%提高至30%。2005年3月26日和5月9日国务院连续发布《国务院办公厅关于切实稳定住房价格的通知》（国办发明电〔2005〕8号，老“国八条”）和《国务院办公厅转发建设部等部门关于做好稳定住房价格工作意见的通知》（国办发〔2005〕26号，新“国八条”）两份重要文件，提出要加强房地产开发贷款和个人住房贷款的信贷管理，严格控制不合理房地产信贷需求。2005年9月，《中国银行业监督管理委员会办公厅关于加强信托投资公司部分业务风险提示的通知》（银监办发〔2005〕第212号）要求房地产信托贷款的发放必须严格执行项目“四证齐全”、房地产开发企业资质不低于二级、项目资本金比例不低于35%的要求，新增房地产信托贷款规模开始收紧。

2006年6月，《国务院办公厅转发建设部等部门关于调整住房供应结构稳定住房价格意见的通知》（国办发〔2006〕37号，“国六条”）提出要发挥信贷的调节作用，住房市场供给端要严格执行房地产开发贷款发放条件，商业银行不得对项目资本金低于35%的房地产企业发放开发贷款，严控展期贷款或任何形式的滚动授信；需求端要执行差别化住房消费信贷政策，对90平方米以下的自住住房仍执行20%的首付款比例，其他个人住房贷款的最低首付款比例提高到30%。在人民币升值和房价上涨预期带动下，国际资本加速进入我国房地产领域，助推了我国住房价格的持续上涨。为限制境外资金流入我国房地产领域，2006年7月住建部发布《关于规范房地产市场外资准入和管理的意见》（建住房〔2006〕171号），9月国家外管局和住建部联合发布《关于规范房地产市场外汇管理有关问题的通知》（汇发〔2006〕第47号），对外商在境内投资开发房地产和境外机构、个人在境内购买房地产做出明确规定，大幅提高了外资进入我国房地产市场的门槛。

虽然两年来，房地产调控政策密集出台，但住房价格上涨的脚步并未停止。2007年，9月发布的《中国人民银行 中国银行业监督管理委员会关于加强商业性房地产信贷管理的通知》（银发〔2007〕359号）、12月发布的《中国人民银行 中国银行业监督管理委员会关于加强商业性房地产信贷管理的补充通知》（银发〔2007〕452号），要求各商业银行要加强房地产信贷管理。2008年1月，中国人民银行和银监会联合发布《经济适用住房开发贷款管理办法》（银发〔2008〕13号），鼓励金融机构加大对经济适用房开发建设的金融支持力度，意图通过提高保障性住房的供给来抑制房价上涨。2008年7月，中国人民银行和银监会联合发布《关于金融促进节约集约用地的通知》（银发〔2008〕214号），要求商业银行严格商业性房地产信贷管理，禁止向房地产开发企业发放用于缴交土地出让价款的贷款；土地储备贷款抵押率最高不得超过评估价值的70%，期限原则上不超过2年；优先支持节地房地产开发项目。

货币政策方面，在本轮调控中，2006年至2008年金融危机爆发前，中国人民银行对金融机构存款准备金率进行了19次上调，将存款准备金率从2006年初的7.5%提高到金融危机爆发前的17.5%；对人民币贷款基准利率进行了8次上调，以5年以上人民币贷款基准利率为例，从2006年初的6.12%提高到金融危机爆发前的7.83%；对个人住房公积金贷款利率进行了7次上调，以5年以上个人住房公积金贷款利率为例，从2006年初的4.23%提高到金融危机爆发前的5.22%。旨在通过收缩银根和提高资金价格来影响房地产开发投资和住房消费。

从政策效果来看，在调控初期，住房价格仍不断上涨。在不断趋紧的住房金融政策影响下，政策的累积作用在2008年初开始显现，表现为全国商品住房销售面积月度累计同比开始由正转负，70城住宅价格指数同比上涨幅度开始下降，房地产开发投资热现象也出现缓解。

2.住房金融政策放松阶段（2008年9月～2009年11月）

随着2008年9月全球金融危机的爆发，我国经济增速下行压力不断增大。为应对金融危机带来的冲击，发挥房地产作为支柱产业的经济带动作用，房地产调控政策由紧缩转变为扶持。2008年10月22日，《中国人民银行关于扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度有关问题的通知》（银发〔2008〕302号）要求各商业银行自2008年10月27日起将居民首套自住房和改善型自住房的住房款利率下限扩大为贷款基准利率的0.7倍，最低首付款比例调整为20%，同时将个人住房公积金贷款各档次利率下调0.27个百分点。这标志着住房金融政策由收紧转为放松。2008年12月，《国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见》（国办发〔2008〕131号）提出加大对廉租住房和棚户区改造的投资支持力度，加大对自住型和改善型住房消费的信贷支持，支持房地产开发企业的合理融资需求。为贯彻国务院要求，2009年初，四大国有银行宣布，在2008年10月27日前执行基准利率0.85倍优惠且无不良信用记录的优质客户，原则上均可以享受住房贷款利率的七折优惠。2009年5月，《国务院关于调整固定资产投资项目资本金比例的通知》（国发〔2009〕27号）将保障性住房和普通商品住房项目的最低资本金比例下调至20%，其他房地产开发项目的最低资本金比例下调至30%。

货币政策方面，中国人民银行在2008年9月16日后实施了4次降准和5次降息。

整体来看，为应对金融危机带来的冲击，我国住房金融政策从收紧转变为放松。从政策效果来看，通过降低首付比例、降低个人住房贷款利率、降低房地产开发企业贷款自有资金比例、加大对房地产开发企业信贷支持等措施，伴随宽松的货币政策和政府“四万亿”投资计划的刺激，一年时间内我国住房销售面积、房地产投资和住房价格等均经历了从下降迅速转为上升的深“V”形走势，房地产市场从低迷转为亢奋，住房销售面积和价格均大幅上涨，前期紧缩的房地产调控措施带来的政策效果荡然无存。

（二）第二轮房地产调控中的住房金融政策（2009年12月～2012年）

1.住房金融政策收紧阶段（2009年12月～2011年）

2009年12月，时任国务院总理温家宝在国务院常务会议上提出“国四条”，标志着房地产市场进入新一轮住房金融政策收紧时期。2010年1月，《国务院办公厅关于促进房地产市场平稳健康发展的通知》（国办发〔2010〕4号，“国十一条”）要求加大差别化信贷政策执行力度，已利用贷款购买住房又申请二套住房贷款的家庭，其住房贷款最低首付比例提高至40%；加强房地产信贷风险管理，严格房地产项目资本金要求，防范信贷资金违规进入房地产市场。2010年4月，《国务院关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》（国发〔2010〕10号，“国十条”）提出实行更为严格的差别化住房信贷政策，购买首套自住房且超过90平方米的家庭，住房贷款首付款比例不得低于30%，贷款购买第二套住房的家庭，住房贷款首付款比例不得低于50%，利率不得低于基准利率的1.1倍；对不能提供1年以上当地纳税证明或社会保险缴纳证明的非本地居民暂停发放住房贷款（限贷）；地方政府可根据实际情况，在一定时期内限定居民家庭购房套数（限购）。2010年5月，住建部与中国人民银行、银监会联合发布《关于规范商业性个人住房贷款中第二套住房认定标准的通知》（建房〔2010〕83号），明确差别化信贷政策中二套房认定标准为既认房又认贷。2010年9月24日，《中国人民银行 中国银行业监督管理委员会关于进一步完善差别化住房信贷政策有关问题的通知》提出在不实施“限购”措施的城市，居民家庭首次购买普通住房的商业性个人住房贷款，最低首付款比例调整为不低于25%。2010年9月30日，《中国人民银行 中国银行业监督管理委员会关于完善差别化住房信贷政策有关问题的通知》（银发〔2010〕275号）要求商业银行将家庭首套住房首付款比例调整到30%及以上；家庭二套住房首付款比例不低于50%，贷款利率不低于基准利率的1.1倍。2011年1月，《国务院办公厅关于进一步做好房地产市场调控工作有关问题的通知》（国办发〔2011〕1号，新“国八条”）将贷款购买第二套住房的最低首付款比例进一步提高到60%。2011年2月，住建部发布《关于调整住房公积金存贷款利率的通知》（建金〔2011〕15号），将5年期以下（含5年）个人住房公积金贷款利率由3.75%上调至4.00%，5年期以上个人住房公积金贷款利率由4.30%上调至4.50%。2011年7月，国务院常务会议要求继续严格实施差别化住房信贷，并将限购政策实施范围扩大到房价上涨过快的二线、三线城市。

货币政策方面，从2010年1月开始，中国人民银行对金融机构存款准备金率进行了11次上调，对贷款基准利率进行了5次上调，货币政策全面趋紧。受上述调控政策影响，住房销售面积增速和住房价格上涨幅度从2010年初开始下降，房地产开发投资同比增速也从2011年4月开始下降，调控政策成效开始显现，房地产步入深度调整时期。

2.住房金融政策放松阶段（2012年）

2012年，国家层面房地产调控政策进入空窗期，但受前期调控政策影响，市场预期发生转变，土地市场交易冷清，地方政府土地出让金收入大幅下降，部分地方政府开始放松房地产调控政策，主要表现为增加首套住房贷款利率优惠力度和提高住房公积金贷款限额。如2012年2月，南京多家银行首套住房贷款利率回归基准利率；5月，重庆将个人住房公积金贷款最高限额从20万元提高到40万元，家庭住房公积金贷款最高限额从40万元提高到80万元；6月，河南省将家庭购买首套住房贷款利率优惠调整至基准利率下浮30%。

货币政策方面，受欧债危机影响，我国经济又一次面临下行压力，货币政策从前期的收紧转为稳健略宽松。中国人民银行在2月和5月两次下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，在6月和7月两次下调金融机构贷款基准利率，并扩大利率浮动区间。

受上述有所放松的住房金融政策影响，房地产市场开始回暖，商品住房销售面积同比增速和住房价格在2012年第二季度开始触底回升，在第四季度开始由负转正，一线、二线热点城市“地王”频现，住房价格暴涨，房地产市场步入新一轮的上行周期。

（三）第三轮房地产调控中的住房金融政策（2013年～2016年9月）

1.住房金融政策收紧阶段（2013年～2014年8月）

自2013年开始，商品住房销售面积大幅增加，房价持续上涨，迎来了国家层面房地产调控政策的再次收紧。2013年2月20日，国务院常务会议确定了五项加强房地产市场调控的政策措施（“新国五条”），重申要坚持以限购和限贷为核心的房地产调控政策。“新国五条”的出台，标志着新一轮从紧的住房调控政策同期正式开启。以“新国五条”为基础，2013年3月1日，《国务院办公厅关于继续做好房地产市场调控工作的通知》（国办发〔2013〕17号）要求继续严格实施差别化住房信贷政策，落实好首套住房贷款政策，严格执行二套及以上住房信贷政策。

从政策效果来看，随着各地落实“新国五条”的房地产调控地方版细则持续发布，政策实施力度不断加码，“京七条”、“沪七条”、“深八条”、“穗六条”和“汉七条”等相继出台，商品住房成交面积增速应声回落，累计同比增速断崖式下跌；住房价格环比涨幅开始下落；住房开发投资额累计同比增速也大幅下滑。

2.住房金融政策放松阶段（2014年9月～2016年8月）

2014年，中国经济进入新常态，经济增速步入换挡期，GDP增长率一路下行，中央层面稳增长诉求凸显。而房地产市场受“新国五条”政策影响，2014年第一季度，住房销售面积增速由正转负，三线、四线城市房地产市场库存高企，2014年5月，70城新建商品住宅价格指数出现环比下跌。2014年初，部分地方政府开始逐渐放开限购政策，而央行也要求商业银行优先满足居民家庭首套住房的信贷需求。然而，这些政策的作用非常有限，住房市场仍处于持续下行状态。

为稳增长、去库存和防范住房价格下跌带来的金融风险，2014年9月30日，《中国人民银行 中国银行业监督管理委员会关于进一步做好住房金融服务工作通知》（“9·30新政”）提出放松限贷，将首套住房贷款利率下限下调至基准利率的0.7倍，二套住房认定标准改为只认贷；支持房地产开发企业的合理融资需求，合理配置信贷资源，支持符合条件的房地产开发企业在债券市场发行债务融资工具，稳妥开展房地产投资信托基金（REITs）试点；鼓励商业银行通过发行住房抵押贷款支持证券（MBS）和金融债券融资，增强金融机构个人住房贷款投放能力；将棚户区改造等纳入开发性金融支持范围。这标志着新一轮全国性的住房金融管制放松的开启。2014年10月，《住房城乡建设部 财政部 中国人民银行关于发展住房公积金个人住房贷款业务的通知》（建金〔2014〕148号）要求各地放宽公积金贷款条件，职工连续足额缴存住房公积金6个月（含）以上即可申请住房公积金个人住房贷款，并适度提高首套贷款额度，推进住房公积金异地贷款业务。

2015年3月，《中国人民银行 住房城乡建设部 中国银行业监督管理委员会关于个人住房贷款政策有关问题的通知》（银发〔2015〕98号，“3·30新政”）进一步放松个人住房贷款信贷政策，将二套改善型住房贷款的最低首付比例下调至40%；将住房公积金贷款购买首套住房的最低首付比例下调至20%，已结清首套住房贷款，申请住房公积金贷款购买二套住房时最低首付款比例下调至30%。2015年6月，《国务院关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》（国发〔2015〕37号）首次明确提出积极推进棚改货币化安置，可以通过发行地方政府债券和国开行棚改专项过桥贷款来获得资金支持。2015年9月30日，《中国人民银行 中国银行业监督管理委员会关于进一步完善差别化住房信贷政策有关问题的通知》，将不限购城市首套住房商业银行贷款的最低首付款比例进一步下调至25%。2015年底的中央经济工作会议将化解房地产库存列为2016年五大任务之一，要求取消过时的限制性措施。2016年2月，《中国人民银行 中国银行业监督管理委员会关于调整个人住房贷款政策有关问题的通知》将不限购城市居民家庭首套住房商业银行个人住房贷款最低首付比例下调至20%，二套个人住房贷款最低首付比例下调至30%。

货币政策方面，2014年11月以后，中国人民银行进行了6次降息和5次降准，市场流动性较为充裕，融资成本大幅降低，极大地刺激了房地产投资的增长和住房消费的增长。

从政策效果来看，2014年“9·30新政”实施之后，住房金融政策进入新一轮宽松周期，一线、二线城市住房市场率先复苏，住房价格开始回升，70城住宅价格指数环比降幅开始逐渐缩小，但因三线、四线城市住房市场库存高企，成交低迷，房地产市场整体走势仍然较弱。2015年，“3·30新政”、棚改货币化安置政策和中央去库存政策的全面推进，住房市场开始全面复苏。从2015年4月起，商品住房销售面积大幅增加，住房价格开始上涨。随着个人住房信贷政策、房地产企业融资政策和货币政策的不断放松，三线、四线城市住房市场也全面回暖。这些强有力的救市政策，极大地助长了一线城市和二线热点城市房地产市场泡沫的形成，一线城市和二线热点城市住房价格飙升。

（四）第四轮房地产调控中的住房金融政策（2016年9月～2018年）

前期宽松的住房金融政策使一线城市和二线热点城市住房价格快速上涨，并呈现一线、二线、三线城市住房价格轮番上行的态势。2016年7月，中央政治局会议首次提及要抑制资产价格泡沫。2016年9月30日，北京市住建委等多部门联合发布《关于促进本市房地产市场平稳健康发展的若干措施》，将首套普通自住房的最低首付比例提高到35%，二套住房最低首付比例提高到50%，二套房标准为既认房又认贷；首套非普通自住房首付款最低比例为40%，二套最低70%。紧随其后，10月天津、广州、深圳、南京、合肥、上海等20多个房价上涨过快的热点一线、二线城市相继出台限贷、限购等政策，开启了以因城施策为特点的新一轮住房金融政策紧缩阶段。2016年底的中央经济会议提出“房子是用来住的，不是用来炒的”政策定位，要求运用金融、土地、财税等手段，加快房地产市场长效机制建设，抑制房地产泡沫的同时也要防止房地产市场出现大起大落。

从地方层面调控政策的出台来看，2016年9～11月、2017年3～9月和2018年3～8月这三个调控政策密集出台时期，出台住房调控政策区域从一线城市和二线热点城市扩展到几乎所有一线、二线城市和部分三线、四线城市。

从中央层面住房金融调控政策来看，主要集中在收紧房地产开发企业融资渠道和中性偏紧的货币政策两个方面。2016年11月，银监会发布《关于开展银行业金融机构房地产相关业务专项检查的紧急通知》（银监办便函〔2016〕1846号），对房价上涨过快的热点城市的银行业进行检查，主要内容包括个人住房贷款限贷政策执行情况、房地产开发贷情况、房地产信托合规情况和涉房贷款、理财资金违规流入房地产领域问题等。2016年11月，国家发改委发布《关于企业债券审核落实房地产调控政策的意见》，提出严格限制房地产开发企业发行企业债券融资用于商业性房地产项目（用于保障性住房、棚户区改造、安置性住房项目的除外），房地产开发企业信用债融资渠道开始收紧。2017年5月，银监会发布《2017年信托公司现场检查要点》（银监办便函〔2017〕667号），加强了房地产信托业务的合规性监管，禁止信托资金违规进入房地产市场，导致房地产信托融资渠道开始收紧。2018年4月，国家发改委发布《关于完善市场约束机制严格防范外债风险和地方债务风险的通知》，要求房企境外发债融资主要用于偿还到期债务，限制其流向房地产项目和用于补充房地产开发企业运营资金，海外债券融资渠道也开始收紧。

从政策效果来看，2016年10月之后，随热点城市房地产调控政策的密集出台，房地产成交面积累计同比增速大幅下滑，直到2018年下半年调控政策进入平稳期才重新开始上涨。住房价格方面，热点城市住房价格涨幅逐渐缩小，但三线、四线城市房价出现快速上涨的情形。

（五）房地产调控中住房金融政策效果分析

2005年到2018年底，我国住房市场经历了四轮房地产调控周期。从调控政策目的来看，主要包括促进经济增长、稳定住房价格和防范住房金融风险。当住房价格出现持续快速上涨时，为平抑住房价格和防范住房金融风险，房地产调控政策会转向紧缩；当经济增速下行压力较大或住房价格持续下滑时，为稳定经济增长，房地产调控政策会转向放松。

住房金融政策是房地产调控政策最重要的组成部分，主要包括个人住房贷款信贷政策（主要内容为首付比例、商业银行住房贷款利率、住房公积金贷款额度、住房公积金贷款利率、利率优惠等）、房地产开发企业融资政策（主要内容为房地产开发项目自有资金比例要求及房地产开发贷款、并购贷款、信用债发行、信托贷款、REITs等融资政策）和货币政策（主要内容为调整金融机构存款准备金率和基准贷款利率）。个人住房贷款信贷政策可以从需求端直接影响居民的住房消费；房地产开发企业融资政策可以影响房地产业的投资规模，从而间接影响住房市场的供给；货币政策可以调节货币市场流动性，影响资金的价格，间接影响住房消费和供给。

从几轮房地产调控中的住房金融政策效果来看，基本遵循“住房金融政策—住房销售情况—住房价格—房地产投资规模”的路径来影响住房市场。住房销售面积对住房金融政策的反应最快，基本上没有时滞，政策出台直接对住房销售面积累计同比增速产生明显的影响。在住房金融政策紧缩阶段，住房销售面积累计同比增速下滑，随着后续政策出台和政策效果的累积，住房销售面积可能会出现大幅下滑；在住房金融政策放松阶段，住房销售面积累计同比增速会快速上升，销售市场很快变得火热。住房价格对住房金融政策的反应存在政策时滞，一般滞后两个月左右。在住房金融政策紧缩阶段，住房价格在之后两个月左右会出现环比增速下滑，随着后续政策的出台和政策效果的累积，住房价格可能会阶段性见顶回落；在住房金融政策放松阶段，住房价格环比增速会快速上升，住房价格也会快速上涨。但从几轮房地产调控期间我国70个大中城市新建商品住宅价格指数环比增速的月度数据来看，绝大部分时间均为正，表明虽然进行了多轮房地产调控，但政策只能对短期住房价格增速产生影响，整体来看我国主要大中城市住房价格仍不断上升，住房价格越调控越高。房地产投资对住房金融政策的反应存在较明显的时滞，时间一般为半年以上。在住房金融政策紧缩阶段，房地产投资的政策时滞相对较长，一般只有在房地产调控导致住房销售面积和住房价格同比增速均出现较大幅度下滑，整个住房市场预期出现实质性的转变时，房地产开发企业才开始逐渐缩小房地产投资规模，房地产投资完成额累计同比增速才会逐渐下降；在住房金融放松阶段，房地产投资的政策时滞相对较短，当住房销售面积和住房价格出现快速上涨时，房地产开发企业对住房市场预期明显转好，房地产投资增速会快速上升，土地拍卖市场“地王”频现（见图1-7）。

图1-7 住房金融政策出台节点与住房市场走势情况

资料来源：WIND，根据政府网站的政策信息整理。

住房金融政策是影响住房市场短期运行趋势的重要因素，但从紧的调控见效慢，放松的调控则见效快，总体而言调控效果不佳。从长期来看，提高住房供给水平和供给结构，抑制住房投资投机需求，改革住房供给、土地供给、住房金融、房地产税收等基础性制度，构建房地产长效机制，才是促进房地产市场平稳健康发展的根本之道。