一、 引 言

上市公司是资本市场的基石，更是我国经济高质量发展的关键主体。国务院发布的《国务院关于进一步提高上市公司质量的意见》指出，要坚持存量与增量并重以显著提高上市公司整体质量；证监会发布的《推动提高上市公司质量三年行动方案(2022—2025) 》也指出，要从出口端、融资端和入口端三方面入手，推动符合经济发展方向的优质企业发展壮大。从入口端出发，近几年监管部门一直坚持“支持优质企业上市”的政策导向，持续改革优化上市制度，促使越来越多有创新实力的“硬科技”公司陆续上市，从而实现提高上市公司质量的目标。新股上市一方面能够通过降低公司融资成本( Brav,2009) 、促进企业创新( Acharya and Xu,2017；张劲帆等，2017)等提升新上市公司的质量；另一方面也可能通过改变已上市公司的竞争环境来形成进入威胁，从而对已上市公司产生溢出效应，影响已上市公司的质量( Hsu et al.,2010)。想要全面评估支持上市的政策导向对资本市场整体质量的影响，需要充分讨论溢出效应可能造成的经济后果。然而，现有研究普遍集中于新股上市对新上市公司本身所产生的影响，较少探索对已上市公司所产生的溢出效应( Chyz et al.,2023)，新股上市对应的经济后果有待从这一角度进行更全面的探索。基于此，同时考虑到创新在新时代高质量发展战略目标中的重要地位，本文从上市形成的进入威胁角度探讨新股上市对已上市公司创新决策产生的溢出效应，试图为支持企业上市这一政策导向对资本市场质量的影响提供新的证据支持。

新股上市会加剧行业内竞争，使得竞争对手业绩下滑( Hsu et al.,2010),因此已上市公司会高度关注行业内其他公司的上市情况和进度，采取措施应对新股上市所产生的进入威胁( Hoberg et al.,2014;Cookson,2017;Parise,2018) 。创新是企业获取竞争优势、增强自身实力的重要手段之一( Aghion et al., 2005)，企业在预期到未来竞争加剧时会提前开展创新活动，帮助自身在未来竞争中获得先发优势( Gilbert and Newbery,1982)；同时，出于职业发展和声誉的考虑，管理层在预期到未来竞争激烈时也会减少短视等机会主义行为，加强对创新这一长期行为的投入( Megginson and Netter,2001；伊志宏等，2010) 。因此，新股上市很可能会推动已上市公司增加创新活动以应对进入威胁。但是，进入威胁的加剧也会提高企业面临的不确定性及经营风险( Irvine and Pontiff, 2009)，减弱企业对创新相关风险的承担能力( Abel and Eberly,1996)，从而减少企业的创新活动。那么，新股上市形成的进入威胁究竟会如何影响已上市公司的创新行为？这一问题需要实证检验。

本文利用IPO暂停这一外生冲击，区分上市形成的进入威胁存在差异的两类行业并展开检验。首先，在IPO暂停期间，证监会发行审核委员会(以下简称“发审委” )会暂停IPO上市审核，且已通过审核(以下简称“过会” )但尚未来得及发行新股的公司在暂停期间也无法上市。因此，依据IPO暂停可划分出两类行业：一类行业在IPO暂停开始时存在已过会的未上市公司，由于这类公司已经通过上市审核，其在IPO暂停结束后很快就能成功上市，进而加剧行业内竞争程度，因此这类行业的已上市公司面临相对较高的进入威胁，本文将其称为“高进入威胁行业”；另一类行业在IPO暂停开始时不存在已过会的未上市公司，并且由于IPO暂停期间证监会停止上市审核，因此行业内未上市公司只能在IPO暂停结束后才有可能申请上市，核准制下上市审核速度较慢且并非所有公司均能通过审核，因此这类行业的已上市公司面临相对较低的进入威胁，我们将其称为“低进入威胁行业” 。另外，IPO暂停只限制了新股上市活动，影响已上市公司所面临的进入威胁，而并不会直接改变现有的经济发展状况与行业竞争程度等可能同时影响已上市公司运营决策和未上市公司上市决策的因素( Spiegel and Tookes,2020)，这可以缓解遗漏变量的问题，从而降低检验中可能存在的内生性。

本文基于2008年和2012年的两次IPO暂停事件构建双重差分模型，其中处理组为处于高进入威胁行业的已上市公司，控制组为处于低进入威胁行业的已上市公司。结果表明，处理组的研发投入显著增加，说明新股上市形成的进入威胁增加了已上市公司的研发投入。机制检验发现，当已上市公司创新倾向较高(处于技术密集型行业、创新能力较强)以及管理层短视行为严重(企业管理层持股比例较低、分析师关注度较低)时，新股上市带来的进入威胁能够更加显著地增加已上市公司的研发投入，这支持进入威胁促使已上市公司通过创新获取先发优势并约束管理层短视行为，从而改变其创新行为的推论。此外，本文进一步检验了融资约束的异质性对新股上市与已上市公司创新关系的影响，结果表明，在融资约束较低的企业中，新股上市更能促进已上市公司的创新。最后，进入威胁增大不仅增加了已上市公司的创新投入，还增加了后续的创新产出。本文的研究发现综合表明，“支持优质企业上市”这一政策导向对已上市公司创新决策具有显著的促进作用。

本文的主要贡献有以下几点：

第一，拓展了上市活动经济后果的相关研究。现有研究主要集中于分析上市活动对IPO公司自身的影响，仅有少量研究从新股上市后带来的业绩冲击和决策模仿的维度探讨上市活动对已上市公司的溢出效应( Hsu et al.,2010;Spiegel and Tookes,2020;Chyz et al.,2023) 。本文一方面从IPO实际发生前所能带来的进入威胁的新角度对上市活动的溢出效应进行了探讨，另一方面关注了已上市公司创新决策这一尚未被充分关注的决策类型，从而拓展了现有的研究体系。

第二，丰富了企业创新领域的相关研究。从外部环境的角度出发，以往研究普遍聚焦于法律制度、财政政策、产业政策等制度(娄贺统和徐浩萍，2009;张杰等，2015；黎文靖和郑曼妮，2016；谭劲松等，2017;Fang et al.,2017)，而较少关注资本市场特别是上市活动对创新的影响。本文从上市活动出发进行研究，对这一领域文献给予了补充。

第三，提供了股票市场影响经济增长的微观证据。本文发现在微观层面，股票市场除了通过缓解企业融资约束( Rajan and Zingales,1998；贾俊生等， 2017)以及信息不对称( Badertscher et al.,2013；李孟哲等，2022)，还能通过促进竞争进而激励企业创新，为理解其与经济增长之间的关系提供了新的经验证据。

第四，具有重要的政策实践价值。在“支持优质企业上市”的政策导向下，新股市场的不断扩容不仅能为计划上市的公司提供更有力的融资支持，还能通过完善市场竞争形态，促进已上市公司进行创新。本文的研究结果表明，“支持优质企业上市”这一政策导向对助力我国高质量发展具有重要意义，对未来进一步健全资本市场以及提升上市公司整体质量具有重要的启示。