第一部分　引论[视频讲解]

第1章　投资环境

1.1　本章要点

●明晰“投资”及证券投资飞涵义以及投资过程

●准确区分实物资产和金融资产，了解金融资产分类

●了解金融市场以及金融市场的作用

●了解金融中介以及金融中介的作用

●理解竞争均衡市场的涵义

1.2　重难点导学

Ø  投资是投入当前资金或其他资源以期获取未来收益的行为

Ø  基本因素：时间（跨期）、风险

Ø  投资分实物投资和证券投资（如股票、债券和期货合约）

Ø  本书主要讲授证券投资，但其基本原理对实物投资也适用

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一、实物资产和金融资产

1．实物资产（real assets）指经济生活中所创造的用于生产商品和提供服务的资产。这些实物资产包括土地、建筑物、机械以及创造产品和服务的知识。

2．金融资产是无形资产，代表了对实物资产收益（或政府收益）以及实物资产本身的索取权，或者说未来收入流的索取权。金融资产主要指股票或债券等证券。

【比较】美国家庭资产负债表（如表1-1所示）与美国国民财富净值表（如表1-2所示），可以发现实物资产与金融资产之间存在明显的区别。家庭财富包括银行账户、企业股票或债券等金融资产。这些家庭金融证券对发行者来说是负债。因此，在汇总所有的资产负债表时，金融资产会相互抵消，只剩下实物资产作为净资产。

表1-1　美国家庭资产负债表

表1-2　美国国民财富净值

二、金融资产分类

通常将金融资产分为三类：固定收益型、股权型和衍生产品。

1．固定收益证券（fixed-income securities），承诺了固定的收益流，或按照某一固定公式计算的收益流。

2．股权证券（equity securities）代表了公司所有权份额。股权所有者在公司选择分红时可以获得公司派发的股息，同时他们还拥有与持股数额相应的公司实物资产的所有权。

3．衍生证券（derivative securities，如期权和期货合约）的收益取决于其他资产（如股票和债券）的价格。之所以将这类证券称为衍生证券就是因为它们的价值是由其他资产或变量（标的资产或变量）来决定的。

三、金融市场和经济

1．金融市场的概念

金融市场是指以金融资产为交易对象而形成的供求关系及其机制的总和。它包括三层含义：

一是它是金融资产进行交易的一个有形和无形的场所；

二是它反映了金融资产的供应者和需求者之间所形成的供求关系；

三是它包含了金融资产交易过程中所产生的运行机制。

2．金融市场的作用

（1）提供引导资本有效配置信息：资本价格发现和传递；

（2）给主体选择消费时机的机会：金融市场可以使个人的消费与收入在时间上分离（个人和企业收入的生命周期）；

（3）在经济主体间配置风险：资本市场将投资所固有的风险转移给了愿意承担风险的投资者；

（4）便利公司所有权和经营权的分离。

l  两权分离的优势：专业化经营、聚集资本规模效应、分散风险、所有权转让不破坏公司运营等。

l  代理问题：代理问题是指公司的管理者追求自己的利益而非股东利益所产生的管理者与股东潜在的利益冲突。解决代理问题的管理机制有：薪酬（包括期权等）激励机制、通过董事会解雇管理者、让外部证券分析师（或其他独立人士）和大机构投资者（比如养老基金）对公司实施密切监督、以及让绩效差的公司管理者面临着被接管的危机（公司收购、代理权竞赛）等。

3．公司治理和公司伦理

要想使证券市场能够有效地发挥这一功能，就必须有一定的透明度，以便投资者能够在信息灵通的情况下做出投资决策。如果企业可以在公司的发展前景方面误导公众，那么很多决策都会出错。

公司治理和伦理危机：会计丑闻、分析师丑闻、审计师丑闻等——信用危机。

公司追求完美的声誉最终将成为企业与客户之间构建长久关系的关键，也是企业最有价值的资产之一。

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四、投资过程

1．消费和储蓄（未来消费）决策

2．构建投资组合：资产配置和证券选择。其中，资产配置决策是指在这些广义资产类中选择，而证券选择决策是指在每一资产类中选择特殊的证券。

投资组合构建的“自上而下”法和“底部”法。

五、竞争性（均衡）市场

金融市场的激烈竞争意味着证券市场几乎没有“免费的午餐”（即市场达到均衡，没有价值被明显低估的证券）。

1．风险收益权衡

证券市场存在风险与收益权衡的规律，高风险资产的预期收益高于低风险资产的收益率（或者说，收益和风险是正相关的：收益是风险的报酬；风险是收益的代价）。

2．有效市场

（信息）有效市场：金融市场能够快速有效地处理相关信息，即证券价格通常反映了投资者所能得到的有关证券价值的全部信息。市场不可能存在被低估或高估的证券。

“有效市场假说”与投资策略：消极管理（passive management）主张持有极度多样化的投资组合，无须花费任何精力和其他资源来分析证券以提高投资的绩效。而积极管理（active management）则试图通过发现误定价的证券或把握广义资产的市场时机来提高投资绩效。如果市场是有效的，则应采取消极管理而非积极管理。

市场动态近似有效性：如果没有持续的证券分析，证券的价格最终会偏离“正确”的价值，这又会激励证券专家去寻找“错误”定价。

六、市场参与者

1．金融市场主体

（1）公司（企业）。公司通常筹集资金并将其投资于厂房和设备。这些实物资产创造的收益为该公司发行证券的投资者提供收益。

（2）家庭。家庭通常是纯储蓄者，它们购买需要融资的公司发行的证券。

（3）政府。政府可能既是借款者也是贷款者，这取决于税收和政府支出之间的关系。

2．金融中介

金融中介（financia1 intermediary），包括养商业银行、保险公司、投资公司和信贷协会等，在证券的发行者（企业）和证券的最终所有者（个人投资者）之间充当中介（桥梁）。中介机构主要的社会职能就是将家庭的储蓄输送到业务部门。

（1）金融中介的功能

便利支付结算。金融中介机构所提供的支付结算服务，保证和促进了社会经济的顺畅运行。

通过资产转换促进储蓄向投资的转化。把不受欢迎的金融资产转换为受欢迎的资产。

降低交易成本。金融中介机构通过规模经济和范围经济降低了交易的单位成本。

转移和分散风险。如银行通过向众多借款人贷款来实现风险的分散。

改善信息不对称。中介可以凭借其巨大的业务量建立专家系统来评价和监控风险。

（2）主要金融中介机构

■储蓄机构：商业银行、储蓄银行、储蓄所等

■保险机构：保险公司、养老基金等

■投资机构：投资公司、投资银行等

投资公司集中和管理许多投资者的资金，也起源于规模经济。共同基金（投资基金）由零售类投资公司所发行管理，具有大规模交易和投资组合管理的优势。

投资银行（如高盛、美林、花旗）在确定证券的发行价格或适当的利率等方面为发行企业提供咨询服务。并负责新证券在一级市场（primary market，新证券向公众发行的市场）的销售（承销）。

七、投资环境发展趋势（市场动态）

四种重要的趋势改变了当今的投资环境：全球化；证券化；金融工程；信息和计算机网络。

1．全球化

金融的全球化指资金在国际间自由流动，金融交易的币种和范围超越国界。近年来，越来越高效的通信技术和法规限制的废除促进了全球化（globalization）的发展。

美国的投资者通常以下述方式参与国际投资：①用美国存托凭证（ADR）购买国外证券，证券存托凭证在美国国内交易，代表对外国证券的索取权；②购买用美元出售的外国证券；③购买国际性投资的共同基金；④购买依据国外证券市场价格支付的衍生证券。

2．证券化

证券化是指把流动性较差的资产，如金融机构的一些长期固定利率放款、或企业的应收账款等通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，以这些资产作抵押来发行证券，实现了相关债权的流动化。

3．金融工程

金融工程（financia1engineering）是指将工程思维进入金融领域，综合采用各种工程技术方法（主要有数学建模、数值计算、网络图解、仿真模拟等）设计、开发新型的金融产品，创造性地解决金融问题，特别是使用数学模型和计算机交易技术来合成新的金融产品。

金融工程通常涉及证券的拆分（unbundling）——拆分并分配一种证券的现金流，以创造几种新的证券，或组合（bundling）——将两种以上的证券组合成为一种混合证券。这种投资产品的创新方式允许根据客户的风险属性来设计证券。

4．计算机网络

计算机和网络技术在金融领域的应用极大地促进了投资环境的发展。在线交易直接把顾客和经纪公司联系起来。互联网还使得公众能够广泛且便宜地获取大量信息。允许投资者之间直接交易的电子通信网络使其成员能够直接在上面发布买卖订单，并且将这些订单自动匹配或直接与系统中其他交易者的订单交叉交易。

八、全书框架

全书分为彼此独立的7个部分。

第一部分介绍金融市场、工具和证券交易。这一部分还描述了共同基金业。

第二部分首先粗略介绍风险和收益以及资本市场历史上的经验和教训，然后重点讨论如何描述投资者的风险偏好、资产配置过程、有效多样化和最优投资组合。

第三部分研究建立在风险与收益权衡关系基础上的投资组合理论。首先介绍资本资产定价模型、如何利用指数模型实现，以及有关风险－收益更为先进的模型。然后，讲述有效市场假定，并从行为科学视角评判了基于投资者理性的相关理论。本部分最后一章介绍有关证券收益的实证证据。

第四部分致力于债券市场。

第五部分讲述了股权证券。

第六部分讲述了衍生证券，如期权和远期合约。

第七部分介绍积极投资管理。研究表明，投资者的目标和约束条件不同会导致许多不同的投资策略。本部分将讨论在近似有效市场中积极管理的作用，并分析如何评价偏好积极战略的经理的投资绩效。投资组合构建的原理可以延伸到国际环境中。