第二节 运用性研究的开始

中国建设银行是研究资产证券化比较早的金融机构。当时，我国四大国有商业银行都已开展住房抵押贷款业务，相比之下，建设银行的规模最大。这是因为，建设银行一直是从事基本建设项目贷款的银行，无论从项目建设的专业技术角度还是从进行建设项目贷款的角度，建设银行都有很大的优势，以至于很长一段时间里，“要住房，找建行”成为一句耳熟能详的广告词。建设银行住房信贷业务做得大，资金来源的问题也就显得突出。不仅如此，住房抵押贷款期限长，资金来源期限短即资产负债期限错配的问题也日益显现。基于这一原因，建设银行对信贷资产证券化的研究显得特别积极，是资产证券化运用性研究的主力。它们的研究与一般学者的研究有着很大的区别，这不再是一种纯粹的理论研究或学术研究，它是一种为解决实际问题而进行的一种运用性研究。

既然是一种运用性研究，就必然要带着实践中遇到的问题来进行。当时建设银行的研究主要围绕以下两个方面展开：

（1）信贷资产证券化是在资产负债表内做还是在资产负债表外做。这个问题，实质上要回答资产证券化的目的。美国信贷资产证券化是在表外做的，这是一种比较彻底的证券化。在这种模式下，信贷资产被完全出售，出售的资产完全为投资人所有，资产的风险也完全转移到投资人那里。资产证券化发起人即出售资产的银行与出售的信贷资产已无任何从属关系，即这种出售是“真实出售”，而且真正做到“破产隔离”，万一发起银行日后破产，这些已经出售的信贷资产不再列入清偿范围；同样，这些被出售的信贷资产出现的信用风险，也不能由发起银行来承担。这种资产证券化模式的彻底性，一是可以使发起银行实现融资的目的，二是使发起银行可以释放部分资本，对于已证券化了的资产，不再列入计算资本充足率公式中的分母即风险资产之中。德国及北欧一些国家搞的信贷资产证券化，资产是不出资产负债表的。这种信贷资产证券化实质上只是发行资产抵押债券，这种证券化的目的很单纯，就是融资，它并不涉及释放资本的问题。

当时我国金融界研究信贷资产证券化时，之所以把出不出表作为一个问题提出来，是因为当时对信贷资产证券化的目的存在不同看法。一方面，1997年前后，我国国有商业银行资本充足率不足的问题已经有所暴露，1997年年初，国家曾发行2700亿元的特别国债来补充国有商业银行的资本金。但是为支持经济的快速发展，为承担经济改革的巨大成本，国有商业银行仍然必须超常规地放贷，因此，资本充足率不足的问题并未随着一次性补充2700亿而得到彻底改善。这就使信贷资产证券化的目的多元化，它不仅要解决银行房贷的资金来源问题，而且要解决资本不足问题。另一方面，国内对抵押债券性质的证券化兴趣不大，是因为国内许多银行并不缺少资金来源，如果单纯为了融资，银行只需加大存款吸收力度即可，用不着花那么大的力气去搞证券化。另外，在国内进行不出表的资产证券化，人们对银行能否真正实现抵押权尚存疑虑。因此这些讨论，使国内金融界对美国模式产生了浓厚的兴趣，而德国模式则未被人们所认同。

（2）信贷资产证券化的法律依据。在进入应用性研究以后，信贷资产证券化的法律依据问题马上就成为一个急需解决的课题。所谓法律依据，主要是指在我国，信贷资产证券化适用什么法律的问题。资产证券化的法律适用问题，首先是证券化交易结构的法律适用问题。从资产证券化的交易结构看，实际是一种信托法律关系，但是我国在2004年前只有信托投资公司的管理规定，它只是对从事信托投资业务机构的行为进行规范，并没有规定信托关系的基本法律要素和特征，不可能规范在信托关系下形成的各种金融交易活动，当然也不可能明确资产证券化交易结构的法律关系。

资产证券化法律依据的问题，还涉及资产证券化产品的定性问题。资产支持证券是证券化的市场表现形式，作为一种金融产品，它是一般意义上的证券，还是一种收益凭证，或是其他什么东西，在法律上必须有一个明确的定义，否则便很难进行实际的操作。2006年我国《证券法》修改前，对证券采用描述方法来定义，而在那个定义里，证券只归结为股票和债券两大类。资产支持证券到底是不是证券，实际上存在定义不清的状况。当然，如果简单地把资产支持证券作为一种信托受益凭证来对待，也会遇到麻烦。例如，它无法根据《证券法》的规定进行公开发行和流通。对这一问题的研究，随着2004年我国《信托法》的颁布以及《证券法》的修改得到了较好的结果。《信托法》的颁布，使信贷资产证券化交易结构获得了法律支持，因为《信托法》对信托关系作出了明确的规定，只要符合这种关系，都可以用《信托法》来解释、来规范。而《证券法》的修改，为股票、债券以外证券的出现留下了很大的空间，因为根据该法的规定，其他证券只要经国务院认可，就都能够作为一种证券存在。